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P资本结构对公司绩效影响的研究

时间:2018-11-20 18:39:04

  第9卷 第5期 2009年3月167121819(2009)521379204

  科 学 技 术 与 工 程

  ScienceTechnologyandEngineering

  Vol19 No15 Mar.2009

  Ζ 2009 Sci1Tech1Engng1

  资本结构对公司绩效影响的研究

  基于2007年沪深两市A股上市公司的研究

  周三深

  (上海交通大学安泰经济与管理学院,上海200052)

  摘 要 以我国2007年沪深两市的A股上市公司为研究对象,一个公司综合绩效指标,然后进行实证分析。,指标显著正向影响,,而长期负债具有负向作用,。而之所以有息负债对公司的综合绩效具有。关键词 中图法分类号     文献标志码

  A

  资本结构是指企业各种资金筹集来源的构成和比例关系,即债务资本和权益资本各占多大比率。长期以来,资本结构与公司绩效相关影响关系,是颇受国内外财务学界和经济学界关注的一个研究领域。现代资本结构理论对资本结构与公司价值之间关系的研究,经历了一个从“资本结构与公司价值无关到有关”的发展过程。不考虑公司所得税的MM理论在完善的资本市场假设下,认为资本结构的选择不会影响公司价值。而此后的考虑公司所得税的MM理论、米勒模型、权衡理论、代理成本理论、信号传递理论、控制权理论等资本结构理论通过放松不考虑公司所得税MM理论的一些假设条件,都认为资本结构的选择会影响公司价值。国内外的大量实证研究也验证了这一结论。Masulis(1983)[1]研究实证检验表明:企业绩效与资产负债

  (2005)[5]的实证分析发现,我国上市公司企业绩效

  与资产负债率负相关。

  之所以会出现结论的不一致,我认为原因有以下几个方面:一、很多论文采用的绩效指标不一致。二、只简单地使用了资产负债率或产权比率作为资本结构的指标。

  鉴于上述不足,

  率正相关,FrankandGoyal(2003)

  [2]

  的实证研究发

  现,资本结构对公司价值有正向影响。但是,Booth(2001)[3]等学者的实证研究却发现,在大多数发展

  中国家中资本结构对公司价值呈负向影响。国内

  [4]

  的实证研究,如李义超、蒋振声(2001)和肖作平

  1 数据样本选取及绩效指标的计量

  1.1 数据样本

  本研究样本期间为2007年,选择过程如下:首

  2008年11月18日收到

  先,因为金融行业的资本结构比较特殊,

  故从样本

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  卷

  总体中剔除金融行业上市公司,然后再剔除经营业绩数据无法获得的样本。数据主要来自于CSMAR数据库,共得到1378个观测值,数据均为年报数据。

  1.2 绩效指标的计量

  出的综合绩效指标p,我们认为综合绩效指标能够从公司的盈利能力、经营绩效和成长性方面进行综合,是一个比较好的代理变量。2.1.2 解释变量

  我们认为简单地使用资产负债率不能够完全揭示负债的构成,负债按期限分可以分为短期负债和长期负债,按是否需要付息可以分为无息负债和有息负债。所以,资本结构为:DA(,)、SDA(流动),无息负责比率,(应付票+预收账款+其他应付款)/总资产),BDA(有息负债比率,(短期借款+长期负债)/总资产)。2.1.3 控制变量

  使用多个绩效指标的好处在于可以从多个维度来对公司绩效进行考察,因为不同的公司其经营管理模式不同。例如,有些公司在销售成长方面表现很好,而另外一些公司可能更关注降低成本。但是,太多的衡量指标往往会使研究无法达成一致结论。因此,通过主成分分析方法,。具体来说,信息:)(CFOA)、ROS)、资产周转率(AT)、销

  售成本率(CGS)、资产费用率(EXP)、销售增长率(GRO)。各项原始指标的计算过程见表1。

  表1 原始指标的计算过程

  指标类别盈利能力

  指标缩写

  ROACFOAROS

  我们选取公司的规模作为我们的控制变量,用以控制或者调节解释变量影响被解释变量的变量,

  SIZE的值取公司资产的对数。

  指标计算方法

  t年净利润/t年总资产t年营业现金流/t年总资产t年营业利润/t年销售收入t年销售收入/t年总资产t年销售费用/t年销售收入t年期间费用/t年总资产

  2.2 模型设计

  检验各解释变量对被解释变量影响的经验模型如下:

  P=α+β0DA+γ0SIZE+εP=α+β1SDA+β2LDA+γ1SIZE+εP=α+β1ACA+β2BDA+γ2SIZE+ε

  (1)(2)(3)

  经营绩效ATCGSEXP

  成长性GRO

  (t年销售收入t-1年销售收入)/t-1

  3 实证分析结果

  3.1 描述性统计

  年销售收入

  我们对上述的七个指标分别进行处理;通过主成分分析选定四个主成分,它们累计可以解释方差变化的80%以上;最后,我们用这四个主成分的贡献率作为权重计算加权均值,得出每个公司的综合绩效指标pi。

  上述经验模型中的各变量分别在全部样本公司中的描述性统计特征由表2所示。

  表2 变量的描述性统计

  DA

  SDA

  LDA

  ACA

  BDA

  NMedianStdMedianStdMedianStdMedianStdMedianStd

  2 研究设计

  2.1 变量解释2.1.1 被解释变量

  Pooled13780.534.040.433.910.020.100.203.540.220.55

  从表2可以看出我国上市公司的资产负债率中位数为53%,令人惊奇的是,在所有负债中,大部分债务为短期的流动负债,从表2可以看出,全行业的短期流动负债比率中位数达到43%,而长期负债比

  我们选取的被解释变量为通过主成分计算得

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  率的中位数则为2%。同时,我们可以发现,全行业的有息负债比率和无息负债比率的中位数差不多,分别为22%和20%。3.2 回归分析

  表3 回归模型参数

  模型1

  Intercept

  DASDALDAACABDA

  通过1%的显著性检验,而长期负债比率(LDA)的系数为-0.31209,也通过1%的显著性检验。这说明短期负债对于提升公司的综合绩效具有极大的促进作用,因为短期负债是指期限小于一年的负债,短期内公司面临着偿付压力,所以公司会努力提升绩效,增加销售收入,加快回笼资金用于偿还负债,同时短期负债结构中,有很大一部分是无息负债,,因。因此长期负债比率。

  同时从模型(3)的回归分析中可以看出,无息负债比率(ACA)对公司综合绩效具有正影响,系数为0.22287,且通过1%的显著性检验,这是由于无息负债能够使公司免费运用资金进行运营,维持生产经营活动,极大地提高了公司综合绩效。但从表3知,有息负债比率(BDA)对公司综合绩效也具有

  模型2

  -1.0535333

  模型3

  -0.58079333

  -0.907563330.21699333

  0.21998333-0.31209333

  0.870780330.022733331840.063330.8036

  0.7870

  2333796.423330.7998

  SIZEModelFAdjR2Sq

  注:

  3

  表示10%的显著性水平,33表示5%的显著性水平,333表示

  1%的显著性水平。

  由模型(1)知,资产负债率对公司绩效是有显著性正向作用的,这结果显然与李义超、蒋振声(2001)[4]和肖作平(2005)[5]的实证结果不同,李义

  [4][5]

  超、蒋振声(2001)和肖作平(2005)的实证分析

  正影响,系数为0.07803,但显著性水平只通过10%的检验。这是因为有息负债结构里包括短期借

  款,而短期借款属于流动负债,由模型(2)知,流动负债比率对提升公司综合绩效具有正影响,所以有息负债比率(BDA)对公司综合绩效的正影响作用是短期借款和长期有息负债的综合结果。

  从表3可以看出,模型(2)和模型(3)的解释能力比模型(1)强,其中模型(1)、模型(2)和模型(3)的修正R分别为0.7870、0.7998和0.8036,这说明将负债按期限和是否有息分类能够更好地解释公司的综合绩效。从表3公司规模(SIZE)系数中可知,公司规模确实对公司的综合绩效具有正的影响作用。

  总之,我们的实证结果与国内早先研究结论有所不同,即负债水平对公司的综合绩效产生正的作用。原因是由于最近几年国内上市公司风险意识有所增强。企业破产风险正在被上市公司所重视。同时,我们将债务按期限分类,发现短期负债对公司综合绩效具有正的作用,而长期负债具有负的作用;按债务是否需要付息分为有息负债和无息负

  2

  发现,我国上市公司企业绩效与资产负债率负相关。从表3中可见DA的系数分别为0.21699,通过显著性水平1%的检验。该实证结果表明我国上市公司目前已经能够发挥债务对公司绩效的指导作用。由于债务融资本息的定时定额清偿及其相应的保护性条款以及债务融资与公司破产之间的密切联系,使债务融资有助于抑制公司内部人的投资不足和过度投资以及将公司资源用于自己谋取私利的交易行为,特别是对于我国上市公司特殊的资本结构,即短期负债比率较大,因而公司面临着短期偿付压力,所以能够极大地提高公司的综合绩效。同时从企业绩效与资产负债率负相关到我们研究的正向影响作用一定程度上反映了我国信用体制的发展及企业经营理念的变化。

  由模型(2)的回归结果显示债务的不同期限对公司的综合绩效的影响是不一样的。表3的实证结果显示短期负债比率(SDA)的系数为0.21998,且

  

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  卷

  债,我们发现无息负债和有息负债对公司的综合绩效均具有正的作用。

  业要在负债结构上要有尽量选择那些短期的、且是由于商业信用所形成的无息负债,这就要要求企业不断提升公司绩效,使企业具有良好的信用,能够从产业的上下游获得较多的商业信用。

  参 考 文 献

  1 MasulisRW.Theimpactofcapitalstructurechangeonfirmvalue:

  someestimates.JournalofFinance,1983;38(2):1071262 FrankZ.V.Testingthetheoryofcapitalstruc2

  ):217248AL,mirgucV.Capitalstructures

  4 李义超,蒋振声.上市公司资本结构与企业绩效的实证分析.数

  JournalofFinance,2001;56(1):

  4 结论

  综上,绩效中的作用,,使企业加强破产风险意识,使接管市场和控制权转移发挥作用,为债务融资正面效应的发挥提供条件。同时企

  量经济技术经济研究,2001;(2):3438

  5 肖作平.上市公司资本结构与公司绩效互动关系实证研究.管理

  科学,2005;(6):1622

  StudyontheEffectsofCapitalStructureontheCorporatePerformances:

  AStudyontheASharesoftheListedCompaniesinShanghaiandShenzhenSecurityExchangesinChinaof2007

  ZHOUSan2shen

  (AntaiCollegeofEconomics&Management,ShanghaiJiaotongUniversity,Shanghai200052,P1R1China)

  [Abstract] CapitalstructureandtheeffectsonthecorporateperformanceoftheAsharesofthelistedcompaniesinShanghaiandShenzhensecurityexchangesinChinaof2007arestudied.Inordertoavoidusingtoomanyindi2catorsofcorporateperformancemaycauseproblems,themethodofprincipalcomponentanalysisisusedtocreateacomprehensivecorporateperformanceindicator.Theratioofdebttoassethasapositiveeffectonthecomprehensivecorporateperformance.Accordingtothestructureofthedebt,thedebtisclassedintowclasses:short2termdebtandlong2termdebt.Theratioofshort2termdebttoassethasapositiveeffectonthecomprehensivecorporateper2formance,andtheratiooflong2termdebttoassethasapositiveeffectonthecomprehensivecorporateperformance.Ifthedebtisclassedintononinterest2bearingdebtandinterest2bearingdebt,theratioofthebothtoassethasposi2tiveeffectsonthecomprehensivecorporateperformance.Thereasonfortheratioofinterest2bearingtoassethaspositiveeffectsonthecomprehensivecorporateperformanceisthattheinterest2bearingdebtmayinvolvetheshort2termloanfrombanks.